个股研报 - 槟椥东海股份公司(DHC - HSX) “卖纸挣钱”的企业有什么前景？

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投资论点:

• 原材料价格降温，Testliner 和 Medium 售价或将上涨，有助槟椥东海利 润率提升。牛皮纸产品生产中的原材料占成本结构高达 70%，其中主要 成分是 OCC废纸。 因此，OCC价格波动将极大地影响 DHC的利润率。 自 2022 年第四季度以来，OCC 价格大幅下跌，欧洲 OCC 从 2022 年第 二季度的 233 美元下降至 2022 年第四季度的 163美元（-30.4%）。 2023 年 OCC 价格趋于稳定，在 150 美元左右。 从 2023 年 10 月起，Tesliner 和 Medium 的销售价格已经回升。 由于纸张需求增加和原材料成本稳 定，我们预计 2024 年 DHC 毛利率将得到改善，为 19%。
• 从长期来看，未来 5-10 年越南纸张需求持续实现两位数增长 14-18%。 越南城市化率仍然很低（2023 年 9 月为 42%），远低于 2023 年制定城 市化率达 50%的目标。与此同时，预计出口企业即将呈现复苏态势， FDI 资金继续流入越南。从而，纸张需求将再度提升。
• 得益于 3 号蛟龙项目，DHC 仍有增加产能及开发 Kraftliner 产品的空 间。尽管 Kraft市场的价格竞争相当强烈，产能过剩高达 200万吨，但是 槟椥东海在市场上仍有一定的市场定位。DHC 市场份额占 6%，其造纸 厂也超负荷运作。市场产能过高，但优质 Kraftliner产品仍需进口。槟椥 东海项目优先生产高品质 Kraft 产品。

投资风险：

• 原材料价格变动会直接影响到企业利润。
• 竞争风险：由于市场准入门槛低，因此包装纸行业是竞争激烈的行业 之一。与此同时，国内企业还与东南亚地区竞争，具体马来西亚每年过 剩 300 万吨，印度尼西亚过剩 200 万吨。这导致越南市场上行业内激烈 竞争，尤其是在中国企业计划将再生纸工厂转移到邻国时。

估值和建议：

• 越南建设证券建议对椥东海股份公司的股票进行买入。据此，通过运用 自由现金流量（FCFF）和市盈率（PE），比例为 60%和 40%的方法， 我们预期 2024 年底 DHC 股票的公允价值为 56300 越盾/股。

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公司简介

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