個股研報 - 檳椥東海股份公司(DHC - HSX) “賣紙掙錢”的企業有什麽前景？

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投資論點:

• 原材料價格降溫，Testliner 和 Medium 售價或將上漲，有助檳椥東海利 潤率提升。牛皮紙產品生產中的原材料占成本結構高達 70%，其中主要 成分是 OCC廢紙。 因此，OCC價格波動將極大地影響 DHC的利潤率。 自 2022 年第四季度以來，OCC 價格大幅下跌，歐洲 OCC 從 2022 年第 二季度的 233 美元下降至 2022 年第四季度的 163美元（-30.4%）。 2023 年 OCC 價格趨於穩定，在 150 美元左右。 從 2023 年 10 月起，Tesliner 和 Medium 的銷售價格已經回升。 由於紙張需求增加和原材料成本穩 定，我們預計 2024 年 DHC 毛利率將得到改善，為 19%。
• 從長期來看，未來 5-10 年越南紙張需求持續實現兩位數增長 14-18%。 越南城市化率仍然很低（2023 年 9 月為 42%），遠低於 2023 年制定城 市化率達 50%的目標。與此同時，預計出口企業即將呈現復蘇態勢， FDI 資金繼續流入越南。從而，紙張需求將再度提升。
• 得益於 3 號蛟龍項目，DHC 仍有增加產能及開發 Kraftliner 產品的空 間。盡管 Kraft市場的價格競爭相當強烈，產能過剩高達 200萬噸，但是 檳椥東海在市場上仍有一定的市場定位。DHC 市場份額占 6%，其造紙 廠也超負荷運作。市場產能過高，但優質 Kraftliner產品仍需進口。檳椥 東海項目優先生產高品質 Kraft 產品。

投資風險：

• 原材料價格變動會直接影響到企業利潤。
• 競爭風險：由於市場準入門檻低，因此包裝紙行業是競爭激烈的行業 之一。與此同時，國內企業還與東南亞地區競爭，具體馬來西亞每年過 剩 300 萬噸，印度尼西亞過剩 200 萬噸。這導致越南市場上行業內激烈 競爭，尤其是在中國企業計劃將再生紙工廠轉移到鄰國時。

估值和建議：

• 越南建設證券建議對椥東海股份公司的股票進行買入。據此，通過運用 自由現金流量（FCFF）和市盈率（PE），比例為 60%和 40%的方法， 我們預期 2024 年底 DHC 股票的公允價值為 56300 越盾/股。

公司簡介

越南建設證券股份公司是一家執有越南國家證券管理委員會頒發的營運牌照，是一家中等規模的越南券商。2019年3月15日，公司在河內證券交易所上市交易（證券代碼CSI）。

? 立足培育在地市場，全面服務大中華客戶”的經營策略，為在地客戶服務，為在越華人服務，為在越中資企業服務。

? 建立了越南同行中最大規模的中文服務團隊，80%的員工能與客戶進行中文交流

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