投资论点
经营业绩取得积极成果： 2022年第三季度未偿还贷款增长10.1%至1.245万亿越盾，较去年同期有所改善（2021年第三季度为1.085万亿越盾，较年初增长6.8%），这是CTG的税前利润达4.157万亿越盾（同比增长35.8%）的主要原因。CTG已用尽越南国家银行授予的信贷上限，由于越南政府需要控制通胀，因此在第四季度上调信贷上限的可能性并不大。然而，由于疫情后的新经济复苏，信贷需求仍然非常大，因此CSI预计，2023年第一季度，信贷在一段时间被抑制后将开始得以扩大，有助于促进银行继续增长。
客户结构调整提升企业经营效率：从客户结构来看，CTG不断将贷款余额从大客户转向利润较高的超小型客户。零售客户的贷款余额为458万亿越盾（较年初增资25.6%，同比增长37.1%），中小型企业为330万亿越盾（较年初增长10.9%，同比增长15.8%），外商直接投资为62万亿越盾（较年初增长4.1%），大型企业的贷款余额为388万亿越盾（较年初下降2.1%，同比下降1.3%）。除了进行贷款余额重组之外，2022年第三季度的Casa达20.26%，环比小幅增长。尽管增幅不大，但在诸多银行不得不上调活期存款利率以维持Casa比率的情况下，这是CTG的亮点。凭借着上述的努力，CTG的净息差从2022年第一季度的2.62%上调至第三季度的2.92%。
非利息收入为CTG收入增长注入动力：非利息收入达4.4亿越南盾（同比增长 84.6%），占 营业收入的 25%。收入强劲增长的业务包括：服务业务同比增长 26.9%； 外汇交易业务同比增长 69%； 其他业务同比增长 513.7%。 我们认为，保险业务的前景最好，在Vietinbank与Manulife的合作协议于2021年12月29日正式生效后，该业务将占非利息收入的很大比例并稳定增长。当Manulife完成对Aviva的收购后，Vietinbank 有资格收到一笔先付费用，并将从 2022 年开始的 5 年内分期入账。这笔利润有助于减少CTG对贷款活动的依赖，增强CTG的可持续性。
投资风险
坏账风险：许多客户因利率上升而陷入困境，使银行必须重组债务，导致坏账率增加。随着利率上升，房地产债券紧缩政策也对房地产行业造成非常大的压力，影响该行业企业的销售能力。关于CTG的房地产信贷，大约 10% 的未偿还贷款总额是购房贷款，当房地产项目落后于计划时，CTG有可能受到影响。
评估及建议
通过剩余收益和市净率的两种计算方法，比重分别为 40% 和 60%，估计CTG 股票的公允价值为 33500 越南盾/股。 我们建议买入CTG 股，上涨潜力为 40.17%。
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小提示
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公司简介
越南建设证券股份公司是一家中资控股的越南证券公司，执有越南国家证券管理委员会颁发的运营牌照，是一家中等规模的越南券商。2019年3月15日，公司在河内证券交易所上市交易（证券代码CSI），成为越南第二家中资控股的上市券商。
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