个股研报 Coteccons建筑股份公司 (CTD - HSX)
投资论点:
逐步恢复业务：2021年，尽管疫情爆发，但CTD仍迅速签订了多项价值高达27.7万亿越盾的合同，为2022年净收入达到14.5万亿越盾（同比增长60.1%）奠定了基础。2022 年毛利率达到 3.4%，较 2021 年（3%）有所改善，但仍处于过去 10 年的极低水平。建筑行业竞争加剧，民用建筑需求放缓是利润率下降的原因，再加上近期原材料成本高企，企业利润受到侵蚀。2022 年Coteccons的毛利润达到 4867 亿越盾（同比增长 76.9%），但仍然比 2020 年低 43%，尽管 2022 年的收入与 2020 年持平。
困难中出现机遇：据建越南建筑部称，2022年共有126个获得投资许可的商品房开发项目，相当于2021的52.7%。新获得投资许可的项目稀少，加上货币收紧政策，投资者失去对企业债券的信心，导致房地产行业困难重重。该行业的收缩导致对民用建筑的需求减少，但在越南成为外国直接投资的投资目的地的背景下，工业和工厂建筑板块仍然发展良好。CTD通过接连拿下Vinfast Factory、Lego factory等大项目证明了自己的能力。转移到2023年的合同价值约为17万亿越盾，这将为CTD带来稳定的工作量。
2023 年复苏迹象：截至2022 年底，库存达到 2.8 万亿越南盾（同比增长 68%），买家预付款超过 2 万亿越南盾（同比增长 391%），与 2016年CTD高峰期相比，分别增长2 倍和 2.5 倍。这标志着乐高工厂、Ecopark 项目等大型项目开始实施后，将在不久的将来为公司业务带来更多收益。
风险:
坏账风险：截至2022年12月31日，CTD客户应收账款高达10.9万亿越南盾，占总资产的57.6%，相当于所有者权益的133%。根据财务报表，当期坏账为1.3万亿越盾，其中Ngoi Sao Viet的坏账达到4837亿越盾，Minh Viet的坏账达1220亿越盾。该公司已在 2022 年拨备 3700 亿越盾，使坏账拨备总额达到 9958 亿越盾（同比增长 59%）。 这也是第四季度和2022年全年企业收入增长良好，但业绩却为负的主要原因。在资金流动渠道陷入困境，购房需求因需求下降而减少的背景下，2023年对于房地产行业来说仍然是艰难的一年。这可能导致民用建筑项目出现坏账。
评估及建议:
工作量的增加为CTD带来了改善收入和利润的希望，但坏账问题尚未得到解决，因此我们认为2023年CTD仍需处理坏账积压，以便为未来做好准备。预计 2023 年收入将达到 18.7 万亿越南盾，相当于税后利润 达到750 亿越南盾，假设 CTD 的毛利率将达到 3.5%，拨备准备金和企业管理成本相当于 2022 年。CTD 的 P/B 为 0.5倍，CTD股票的公允价值为 49500 越南盾/股。
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公司简介
越南建设证券股份公司是一家中资控股的越南证券公司，执有越南国 家证券管理委员会颁发的运营牌照，是一家中等规模的越南券商。2019年3月15日，公司在河内证券交易所上市交易（证券代码CSI），成为越南第二家中资控股的上市券商。
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